重捶，错杀？

公募被动抛压盘口力度减弱，北向资金护持力度，也可以喘口气了，高层求稳的意图已经延续一个多月，只托不拉的观点在持续印证中。

尽管说集中性抛压不在，但部分白马股，还在被砸，最典型的莫过风口浪尖上的“恒瑞”，连续出现调整，5个交易日跌去11%，创下近10个月以来的新低，成为“每天杀一只白马股祭天”的新目标。

老樊看了下盘面的利空消息，还是几天前财政部公布的，对19家药企作出行政处罚，主要是合规销售的问题。

实际上，这个点始终围绕在药企头顶，有些销售处在灰色地带，很正常，恒瑞最近一次，是去年被卷入浙江某医院的受贿案件中，而且还被质疑为何在2020年上半年疫情最为严重之时，销售人员差旅费、学术推广等费用不降反增。

与其把老生常谈的问题，拿出来当“挡箭牌”，还不如说即将披露的业绩可能不及预期，或者风格转变导致估值下修。因为被喷的利空，压根站不住脚，且不说罚款是老早以前的事，定格处罚也就5万元，微乎其微，要论合规销售，恒瑞应该是行业内最早推动合规销售的公司，整个销售体系的合规程度，更是处于第一梯队。

对于恒瑞的业绩，老樊倒是不悲观，比如市场担忧短期PD1的新患人数可能有波动，但基本上是在今年1-2月份，有部分患者希望进入医保以较低价格支付，所以可能推迟2个月左右的购买，大概率3月份的新患人数，就会上一个台阶。

未来核心的看点，还在于PD1，公司的PD1在进入国家医保时，覆盖四个适应症，其中有三个是医保谈判中唯一进入医保支付的癌种，这才是恒瑞的实力所在，其获批适应症广，适应症拓展快。

所以即使未来随着biotech类的公司上市更多的PD1，但只要大适应症的能力差，恒瑞的PD1未来占据3-4成的市场份额，3-5年内销售峰值成为200亿的大品种，就不是天方夜谭。

虽然说业绩端没有问题，起码未来2-3年20%-30%的业绩增速会兑现，但估值端的不稳定性在增强，因为当企业在加速进入到创新药的浪潮中，会遇到“产品生命周期缩短”的困境中，担忧创新药的生命周期缩短，会压低对永续成长率的判断，在这种情况下，用DCF估值看恒瑞的价值，就会出现估值端很大的分歧。

这也就是为什么老樊在前期的复盘文章中，和大家强调，创新药的专业性太强了，除了在业务端以外，更多是在估值端，不是简单看PE、PEG，而是以研发管线的重磅品种，做未来现金流的折现，这种DCF的估值方式，通常都是“毛估估”，所以才提出即使创新药是好赛道，但寻找个股α很难，只能退而求其次，以etf的策略来做。

etf的策略，还能将CXO好产品纳入进来，因为国内创新药的崛起，谁能够独领风骚，是有很大不确定性的，但CXO作为配套肯定收益，好比淘金，谁能淘到金子是不确定的，可是淘金热潮的时候，旁边买铲子的，肯定能挣到钱。

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既然讲到“产品的生命周期”，这里老樊把这个概念再展开和大家聊聊。

产品生命周期的概念，简单理解，就是产业要经历4个可被清晰定义的阶段：导入期、成长期、成熟期和衰退期，这就像一个人的生老病死，从幼年、青年、中年、老年四个阶段。

每个阶段都有其不同的特征，这些阶段是以产业销售额增长率曲线的拐点划分的，产业的增长与衰退由于新产品的创新和推广过程而呈先“S”形，所以企业生命周期曲线，就是S曲线。

产品生命周期这个产品属性，最简单粗暴的使用方式，就是看产品生命周期的长短，产品生命周期越长越好，为什么消费医药是长牛赛道，最重要的因素之一，就是产品生命周期足够长，产品很长的时间，没有被颠覆或替代，那在这个赛道的企业，就能够充分经历产品生命周期的四个阶段，不断成长壮大。

以医药大赛道的疫苗、药品、器械三个产品为例，这三者的产品生命周期是依次递增的，所以从好产品的角度来看，器械是最优的。

疫苗的产品生命周期最短，因为疫苗是给健康人用的，受众群体大，但放量节奏也快，渗透率很容易就达到非常高的水平，比如新冠疫苗，作为疫苗研发的企业，就要不断通过研发新疫苗，或者对某些疫苗做产品升级，来解决天然产品生命周期过短的问题。

其次，是药品，产品生命周期比疫苗长，因为针对的是病人，只要疾病群体在扩张，且无法完全治愈，产品就不会淘汰。

这里和大家分享美股的大牛，吉利德科学，全球抗病毒领域的NO1，非常强大的公司，其依靠抗丙肝的神药，第一个完整的销售年度，就卖了124亿美金，第二年卖了190亿美金，创造了股价暴涨的神话，但这个产品好到可以治愈，最后达到99%的治愈率，所以从产品生命周期来看，就因为疗效太好，遇到了生命周期缩短的困境，这5年多股价都没涨，但老樊对这家美国药企，是充满敬意的。

产品生命周期最长，当属器械，因为器械产品强调医生的操作和使用，医生的教育是需要时间的，而且一旦学会使用，就会长期使用，器械的产品更多是微创新和迭代，通过不断的研发迭代，实现产品型号的不断更新，产品很少存在被某种新产品完全颠覆。

在投资的过程中，即使单单粗暴看产品生命周期长与短，就能够建立深度认知，在生意模式等维度上，有很多原创性的深度思考，对把握投资机会，是能够起到四两拨千斤的作用的，当然，这个产品属性还包涵更多、更广泛的内容，未来老樊会继续分享给大家。